华泰证券研报称 ，上市券商 、大型券商2025年前9个月归母净利润同比分别增长62% 、56% 。大券商三季报关注四点核心变化：1.三季度总资产扩张延续 ，金融投资与客户资金双增 。2.投资驱动增长，自营杠杆提升。3.经纪随市高增，融出资金显著增长。4.投行低位回暖 ，资管稳健 。往前看 ，资本市场底层逻辑转变，深化投融资协调发展 ，同时低利率时代资产配置重塑 ，增量资金形成正循环 。在此背景下，券商经营环境向好 ，业绩弹性和持续性增强 ，看好板块高性价比的估值修复机会。当前板块A、H估值仍处于中低位，标的选择关注：1.港股估值更优、且流通盘更小；2.具备估值性价比的A股龙头；3.特色中型券商 。
全文如下华泰 | 大型券商综述：高景气驱动强增长
上市券商/大型券商9M25归母净利润同比+62%/+56% 。大券商三季报关注四点核心变化：1）Q3总资产扩张延续 ，金融投资与客户资金双增。2）投资驱动增长 ，自营杠杆提升 。3）经纪随市高增，融出资金显著增长 。4）投行低位回暖 ，资管稳健。往前看 ，资本市场底层逻辑转变，深化投融资协调发展，同时低利率时代资产配置重塑 ，增量资金形成正循环 。在此背景下 ，券商经营环境向好，业绩弹性和持续性增强 ，我们看好板块高性价比的估值修复机会 。当前板块A 、H估值仍处于中低位 ，标的选择关注：1）港股估值更优 、且流通盘更小；2）具备估值性价比的A股龙头；3）特色中型券商。
核心观点
投资与客户资金共同驱动扩表
Q3末大券商总资产合计环比+11% 。从驱动因素看，Q3权益市场交投活跃度持续提升 ，增量资金持续入市 ，同时券商普遍加大投资仓位，客户资金与金融投资共同驱动资产扩张 。25Q3末10家大型券商客户资金和金融投资余额环比分别+9%、+7%。从杠杆率看 ，Q3末环比均有提升 ，广发 、中金提升较快，分别较Q2末提升0.63x 、0.59x ，其中中金杠杆率达5.42x ，为大券商中最高。
经纪、投资收入高增，自营杠杆提升
市场交投活跃驱动经纪净收入增长，9M25股票 、基金日均成交额同比+110% ，大券商经纪净收入同比均实现50%以上涨幅 ，合计同比+78%，其中国信同比增长超100% 。投资类收入弹性延续 ，9M25大券商投资类收入合计同比+41% ，其中国信 、申万、广发投资收入同比分别+74% 、+58% 、+57%，国泰海通Q3单季度收入环比+106% ，增速领先 。头部券商自营权益杠杆普遍提升 ，反映权益市场景气度提升过程中，头部机构普遍加仓权益。
投行资管修复 ，利息净收入增长
境内外投行市场回暖 ，9M25 A股、港股股权融资金额同比+84% 、+251%，大型券商投行净收入同比+32% 。资管净收入普遍增长 ，9M25大券商合计同比+8% ，参股/控股基金公司AUM环比显著提升 。生息业务方面，融出资金余额稳步增长，国泰海通余额突破2千亿元 ，稳居第一。9M25大型券商利息收入普遍小幅下滑 ，推测主要是其他债权投资收益下降 、货币资金利息收入下滑，同时两融利率仍呈现下行趋势 ，导致利息收入不增反降 。但低利率环境下利息支出降幅更大 ，驱动净收入普遍增长 。
看好券商业绩成长性和高性价比的估值修复机会
往前看，大财富业务在交投持续活跃的背景下趋势上行 ，投行市场显著复苏 ，投资业务OCI股息收益和方向性弹性兼具。国际业务以香港为桥头堡，受益于港股市场交易活跃、IPO发行回暖 。25Q3末主动偏股基金券商股仓位仅0.62% ，仍处历史低位 。2018年来的行情中A股大型券商/中小券商PBLF均值约1.4x-2.0x/1.5x-2.3x ，当前1.50x/1.71x；H股中资券商指数PBLF 0.86x，处于2016年以来69%分位。看好券商业绩成长性和高性价比的价值修复机遇 ，建议重点关注龙头港股券商、具备估值优势的A股龙头及特色中小券商 。
风险提示：政策风险 ，市场波动风险 。
（文章来源：人民财讯）
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